Kapitalmärkte
10.07.2018

Handelskriege – Die USA gegen den Rest der Welt?

Auszug aus unserem Halbjahresbericht:

Vier Haupthandelskonflikte sind derzeit durch den US-Protektio­nismus auszumachen, die ihre Ur­sache in den Handelsbilanzdefiziten der USA haben und zwar gegenüber China, der Europäischen Union (EU), den „NAFTA-Partnern“ (Mexiko, Kanada) und Japan. Während US-Präsident Trump gegenüber China bereits Importzölle auf ein Handels­volumen von Gütern in Höhe von 50 Mrd. US-Dollar in Aussicht gestellt hat, droht er zusätzlich, die Zölle für Autos aus der EU massiv anzuheben.

Bei den Verhandlungen mit den NAFTA-Partnern gab es zu­letzt keine Fortschritte mehr und Japan musste als eines der ersten der bedeutendsten Handelspartner der USA die Stahl- und Aluminium­exporte in die USA verzollen. Als Reaktion haben bislang die EU und Mexiko Gegenzölle verabschiedet. China und Kanada beabsichtigen ebenfalls Gegenzölle einzuführen. Für zusätzlichen Konfliktstoff sorgt die tradierte Berechnungsweise von Handelsbilanzen, die ein unvollständiges Bild zeichnen. Leistungen, bei denen US-amerikanische Konzerne besonders erfolgreich sind, gehen nicht in die Berechnung ein. Dies ist beispielsweise der Fall, wenn in der Währung „Daten“ bezahlt wird oder hohe Gewinne aus Dienstleistungen bei den erfolgreichen Auslands­töchtern der US-Konzerne anfallen. Ebenso ist es nicht deutscher Handelspolitik (der präferierten Ziel­scheibe des US-Präsidenten) anzukreiden, wenn Apple seine Produkte nicht aus den USA ins Ausland liefern lässt, sondern aus Asien. Aber auch wenn man diese Faktoren in der Betrachtung außen vor lässt, sind die durch die EU erhobenen Zölle – handelsgewichtet – nicht höher als in den USA.

Für die Länder, deren Produkte mit US-Importzöllen belegt werden, ergeben sich sehr schnell negative wirtschaftliche Effekte. Zollbedingt werden die Preise dieser Wa­ren im Importland steigen, so dass weniger dieser Produkte verkauft und exportiert werden dürften. Dies bedeutet für die Exportländer eine geringere Produktion und damit eine Dämpfung der Wirtschafts­aktivitäten. Das Ausmaß der negativen volkswirtschaftlichen Effekte hängt dabei sowohl von dem Exportvolumen als auch den bilate­ralen Handelsbilanz­salden ab, aber auch von der jeweiligen Preissensi­tivität der Produkte. Diese drückt aus, wie stark die Konsumenten auf die zollbedingten Preiserhöhungen mit Kaufzurückhaltung reagieren. Bei Luxusgütern, aber auch den deutschen Premiumautomobil-herstellern, wird die Preissensitivität geringer sein als bei Agrargütern, bei denen günstigere Importe rasch die eigene Produktion verdrängen würden. Insofern sind auch die jüngsten Vorschläge aus den USA, auf Zölle ganz zu verzichten, zwar nicht „unfair“, würden aber europäischen Bauern mehr schaden als den deutschen Autoherstellern nützen.

Am Beispiel Chinas zeigt sich übrigens, dass die realwirt­schaftlichen Auswirkungen im Handelsstreit bislang noch sehr gering sind. Die US-Importzölle betreffen lediglich 2,2 % der gesam­ten Exporte Chinas und das Ausmaß der zusätzlich angekündigten US-Im­portzölle (Handelsvolumen von ca. 50 Mrd. USD) macht weniger als 1 % des chinesischen Bruttoinlands­produktes (14.000 Mrd. USD) aus. Erst eine weitere Zuspitzung des Handelskonfliktes könnte deut­lichere negative realwirtschaftliche Effekte in China auslösen. Dagegen könnten die Nafta-Partner von US-Importzöllen erheblich stärker getroffen werden, da beide Nationen mit der US-Wirtschaft sehr stark verflochten sind. Auch Deutschland wäre als starke „Exportnation“ für den Fall einer Eskalation des Handelskonfliktes mit der EU über­durchschnittlich stark betroffen. Allerdings dürfte ein eskalierender Handelskonflikt auch für die USA wirtschaftlich belastend sein. In welchem Ausmaß die USA getroffen würde, hängt u.a. davon ab, inwie­weit es den USA gelänge, für die höher verzollten US-Importe kosten­günstigere, qualitätsähnliche heimische Ersatzprodukte anzu­bieten. Gelänge dies nur unzu­reichend, ergäben sich ebenfalls viele negative Effekte für die USA. Wegen des Preisanstiegs für die mit Zoll belasteten importierten End- und Vorprodukte dürften die Real­einkommen der US-Konsumenten und die Gewinnmargen der US-Unternehmen sinken.

Gegenmaßnahmen der von den US-Strafzöllen betroffenen Länder dürften die Nachfrage nach US-Gütern aus dem Ausland zusätzlich verringern und dadurch die US-Wirt­schaft weiter schwächen. Diese Meinung haben bereits die Chefs führender US-Unternehmen geäußert, z.B. General Motors. Die über Jahrzehnte geschaffenen internationalen Wertschöpfungs­ketten könnten von den in den USA tätigen Unternehmen angepasst werden. Da sich durch die Importzölle der Bezug von Vor­produkten und der Absatz von End­produkten außerhalb der USA deut­lich verteuern würde, könnten viele wirtschaftliche Aktivitäten in den USA unrentabel werden. Gegen­wärtig befindet sich die USA mit rund 60 % der Handelspartner in Handels­streitigkeiten.

Während die direkten negativen Auswirkungen sich möglicherweise erst zeitverzögert in den Wirtschafts­daten zeigen, könnten sich mögliche indirekte Auswirkungen des US-Pro­tektionismus für die US-Wirtschaft sehr schnell einstellen. Bei einer Eskalation des Handelskonfliktes würde sich die gute Wirtschafts­stimmung in den USA insgesamt sehr schnell und deutlich eintrüben und die Verunsicherung an den Kapitalmärkten stark zunehmen.

Der Aktienmarkt könnte stark unter Druck geraten, da die Wirkungs­ketten des US-Protektionismus nur allmählich erkennbar würden und so ein hohes Maß an Unsicherheit für viele wirtschaftliche Aktivitäten und die Kapitalmärkte entstünden. Als Beispiel könnten Parallelen zum Handelskrieg der 1930er Jahre gezogen werden, in denen das Handelsvolumen dramatisch einbrach. Wie die Zukunft aussehen könnte, leiten wir aus Wahrschein­lichkeiten für bestimmte Entwick­lungsszenarien ab, die aber niemals Gewissheit bieten können. So bergen aus unserer Sicht die Handels­streitigkeiten zweifelsohne große konjunkturelle Risiken. Jedoch haben wir den Eindruck, dass beispielsweise die scharfe Rhetorik des US-Präsidenten vor allem Teil seiner Verhandlungstaktik ist. Ein Ziel dieser Taktik scheint eine politische Profilierung zu sein, um von innenpolitischen Problemen abzulenken und um die Chancen auf einen Sieg der „Republikaner“ bei den Kongresswahlen im November 2018 zu erhöhen. Wir gehen nicht davon aus, dass durch die Handels­konflikte eine Rezession in der Welt­wirtschaft ausgelöst wird. Keiner der politischen Akteure ist letztlich an einem nachhaltigen Handelskrieg oder an einer geopolitischen Eskalation interessiert, da es in diesem Falle in allen beteiligten Ländern zu Wohlstandsverlusten käme.

Daher sollten im zweiten Halbjahr in beiden Konfliktfeldern Fortschritte erzielt werden, die das wirtschafts-politische Klima wieder verbessern könnten. Eine Kehrt­wende in der US-Handelspolitik sollte beispielsweise dann näher rücken, wenn es aus Sicht des US-Präsidenten gelingt, ausreichend Zugeständnisse von den US-Handels­partnern abzuringen und/oder sich die Stimmung in der US-Bevölkerung spürbar eintrübt. So sind beispiels­weise US-Bauern in den Südstaaten der USA von Zollgegenmaßnahmen aus China und Mexiko stark betroffen. Der US-Motorrad­hersteller Harley-Davidson wiederum regiert auf Schutzmaß­nahmen der EU mit einer Produktions­verlagerung von den USA nach Asien. Insofern würden wir zwischenzeitlich auftretende Kurs­rückgänge nach Analyse der Fakten eher als Möglichkeit erachten, zu günstigen Kursen Qualitätsaktien aufzustocken. Nur wenn die handels­politischen Konflikte der USA eskalieren, weil emotionale und wahltaktische Kalküle gegenüber einer rationalen Analyse obsiegen und eine Rezession droht, würden wir eine defensivere Ausrichtung der Vermögenstruktur in Betracht ziehen.